最近大家比较关注房地产信托的收紧，对于房地产企业来说，利息是运营成本的大头；融资环境收紧将会推高房地产企业的借钱利息。
我们都知道地产商票这个融资渠道有大量的存量票据，一般房地产企业会各出奇能，寻找融资方式。
上周，泰禾集团（000732.SZ）在海外发三年期4个亿美元债，发行票面利率达到15%，是目前可以查到的第二高的地产美元债票面利息。第一为当代置业（01107.HK）于2019年年初发行的2亿美元绿色优先票据，票面利率15.5%，而当代置业是一家比较小型的公司。
在更早的时候，2018年11月恒大在海外发债利率达到了13.75%。目前市场上存量交易的地产商票，利率基本也是15%左右或更高
而在另一边，深陷丑闻的新城控股（601155.SH）股价在几天之内下跌了30%。市盈率大约从8.7跌倒了6，在正常运营的地产股中算低的。新城控股在过去数年保持了较高的净资产回报率，是一家高周转的地产公司。
新城控股的股价取决于丑闻对融资渠道的冲击何时恢复。我们假设在未来1年内其股价估值不变，市盈率依然是6，净资产收益率受到冲击下滑50%至15%，那一年后股价理论能够上涨15%。
那现在问题来了，有两个选择摆在你面前，一个是15%的地产商票，一个是未来1年可能上涨15%的新城控股，你选哪个？或者都不选？
很显然，从事商票的业者一定选择前者，因为这是固定收益，后者是浮动收益——实际上能不能赚到15%不是确定的。
但是，有几个问题，需要深入的想一下。
第一，越是高利息的金融工具，其价格的波动越大，于是高收益商票实际上已经有了股权的性质，从固定收益变成了浮动收益。我们无法下结论，认为利息15%的商票在未来1年的波动率小于新城控股的股票。
第二，商票的15%收益是名义的。没错，合约上这么写，但还有一个违约率。2018年就有大量商票难以兑付。
第三，房企融资的收紧给商票带来的利息和风险上升，是否低于丑闻带来的新城控股的经营风险上升？2018年的例子告诉我们，去杠杆对边际企业的摧枯拉朽之力是超出了预期的。
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